How to invest when everything is moving too fast
O evento “StrictlyVC” do TechCrunch, realizado em Los Angeles no final da semana passada, reuniu dois dos investidores mais diretos que atuam atualmente na área de IA. Carter Reum é cofundador da M13, uma empresa especializada em investimentos em estágio inicial com US$ 2,5 bilhões em ativos sob gestão que, segundo ele, já atuou como investidora em fase semente ou Série A em 17 “unicórnios”. Chang Xu é sócio da Basis Set Ventures, que foi lançada em 2017 como um dos primeiros fundos de estágio inicial focado exclusivamente em IA e agora está investindo com seu quarto fundo, com quase US$ 1 bilhão em ativos sob gestão.
No palco, em uma sala ensolarada em El Segundo, os dois foram tão divertidos quanto esclarecedores, abordando como definir o preço de negócios em um mercado que nunca se moveu tão rápido, como encontrar empresas que não sejam esmagadas pelos hiperescaladores e o que a abertura de capital da SpaceX está prestes a causar em Los Angeles. A conversa foi condensada e editada para maior clareza.
Existe uma bolha na infraestrutura de IA?
Chang Xu: Há uma bolha e, ao mesmo tempo, não há. Não é uma bolha porque nunca vimos esse tipo de curva de crescimento antes. O ChatGPT passou de US$ 1 bilhão para US$ 40 bilhões em seis meses em termos de receita — esse é um crescimento sem precedentes nessa escala. Temos uma empresa do nosso portfólio, a Open Art, que passou de US$ 1 milhão para US$ 10 milhões de ARR no primeiro ano, e de US$ 10 milhões para US$ 70 milhões no segundo ano, [e manteve] fluxo de caixa positivo na maior parte desse tempo com apenas 20 funcionários. O padrão para o que é considerado um bom crescimento mudou totalmente. Quando você tem essa possibilidade de crescimento acelerado e composto, as avaliações não parecem tão absurdas, porque você incorpora isso ao valor terminal. Por outro lado, se você avaliar cada negócio individualmente com base nessa matemática, não há como isso dar certo para um portfólio. Portanto, é um momento paradoxal.
Carter Reum: Eu sempre dou risada porque fingimos que esta é a primeira vez no mundo do capital de risco, mas já vimos isso antes — com a nuvem, com o iPhone, com o carro na década de 1920, quando as pessoas estavam preocupadas em perder seus empregos, e perderam mesmo, e a vida continuou. Isso está sendo mais acentuado e mais rápido, mas a dinâmica é a mesma. O que é diferente neste ciclo é que, nos ciclos anteriores, os inovadores competiam entre si — Zuck contra Evan, Travis contra John Zimmer. Neste ciclo, os inovadores competem entre si, competem com os maiores e mais bem financiados inovadores que o planeta já viu e competem com as dez maiores empresas de tecnologia do mundo. E eu diria que, pela primeira vez na história, as empresas já estabelecidas realmente têm a vantagem — a tecnologia, o capital, os dados, o talento. Portanto, tão rapidamente quanto algumas dessas empresas crescem, elas podem potencialmente cair. Na verdade, acho mais difícil investir em um mercado como esse. Mas se você acertar, vai parecer um gênio.
Como você avalia o preço das transações quando as startups estão gerando receita mais rápido do que nunca, mas não está claro o quanto isso é sustentável?
Reum: Sempre fazemos os cálculos no guardanapo de coquetel. Estávamos analisando um negócio outro dia — um software de IA para marcas. Perguntei: qual foi o tamanho dos vencedores no último ciclo? Haverá mais marcas no mundo? Elas estarão dispostas a pagar o dobro ou o triplo por software neste ciclo? Acabamos não fazendo o investimento porque não conseguimos fazer as contas baterem.
Xu: Nós nos mantemos muito, muito próximos do que é a diferenciação técnica defensável, porque essa fronteira muda a cada trimestre, talvez a cada mês, às vezes a cada semana. A estrutura que temos em mente é investir abaixo da IA e acima da IA. Abaixo da IA, temos toda essa infraestrutura que está sendo repensada — bancos de dados, controle de versão, ferramentas de implantação — porque tudo isso foi construído para humanos. Agora, temos agentes utilizando toda essa infraestrutura, e os agentes exigem coisas fundamentalmente diferentes. No ano passado, eu nunca teria imaginado que seria necessário um novo GitHub. Este ano, posso contar nos dedos das duas mãos quantas equipes realmente fortes estão buscando se tornar o “GitHub para agentes”. Acima da IA, quando o mercado fica superlotado, sempre voltamos à questão: o que é sustentável e o que oferece diferenciação de longo prazo?
Como investir em empresas que não vão ser arrasadas pela OpenAI, pela Anthropic ou pelo Google?
Reum: Sempre tentamos pensar primeiro para onde elas estão indo e, por último, para onde vão chegar. Era óbvio que iriam atrás do marketing e dos setores mais óbvios. Por isso, temos uma tese em torno do atrito como fosso defensivo — adoramos setores regulamentados. Tivemos uma saída de pouco menos de um bilhão de dólares em uma empresa que está revolucionando as centrais de atendimento de emergência (911) com IA. Os hiperescaladores podem chegar lá eventualmente, mas, como um negócio de alguns bilhões de dólares, eles não vão entrar nesse mercado tão cedo. Saúde — eles vão entrar nesse setor, mas há muita regulamentação que os retarda.
O que nos mantém acordados à noite é que tudo pode mudar num piscar de olhos. Antes, a gente os via se aproximando pelo espelho retrovisor. Eu digo a todos os fundadores: você precisa de um microscópio em um olho e um telescópio no outro. O microscópio é para o dia a dia — o que preciso fazer esta semana, executar. Mas é melhor você ter seu telescópio à mão, porque o mundo está mudando muito rápido. Você precisa ser um jogador de dominó e de xadrez, porque seu tabuleiro está mudando constantemente.
Xu: A estrutura que usamos é: este é um mercado de profundidade ou um mercado de velocidade? Em mercados de velocidade, os seguidores rápidos estão mais rápidos do que nunca — tudo gira em torno da velocidade de execução. Em mercados de profundidade, as coisas difíceis continuam difíceis. Na verdade, temos uma empresa em nosso portfólio que usa galinhas transgênicas como alternativa à fabricação de medicamentos, porque é muito caro produzir proteínas complexas. Aparentemente, é mais barato deixar que as galinhas façam isso. As galinhas ainda demoram tanto tempo para chocar — pelo menos por enquanto [risos]. Esses são mercados de profundidade, e investimos de acordo com isso.
Apesar das galinhas, você está vendo ideias genuinamente inovadoras no momento, ou principalmente novas versões de empresas antigas?
Xu: Ambos. Nas categorias consensuais — agentes aplicados a finanças, agentes aplicados à saúde — você vê muitos fundadores realmente fortes buscando essas oportunidades, e muitos deles vão ter sucesso. Mas as ideias mais interessantes são aquelas em que você pensa: “Hã, não sei se isso pode sequer ser um negócio.” A OpenArt, quando a apoiamos pela primeira vez — logo depois, o Dall-E foi lançado, o Stable Diffusion foi lançado, e eles criaram uma página de descoberta com prompts que você podia digitar para obter certos tipos de imagens gerativas. Como isso pode ser um negócio? Não fazia a menor ideia. Eles passaram de US$ 1 milhão para US$ 70 milhões em dois anos e vêm acelerando desde então. Há tanta profundidade nesse mercado que simplesmente não dava para perceber de fora. Mas, desde o início, esses jovens fundadores estavam experimentando algo que lhes parecia empolgante, e continuaram iterando até encontrarem um negócio. Se tivessem começado um ano depois, teriam perdido a oportunidade.
A história do capital de risco é que ela é constantemente uma história de ideias ruins que se tornam boas novamente. Quatro ou cinco anos atrás, você teria dito que era uma péssima ideia investir em qualquer coisa que vendesse para Hollywood. Então, fechamos vários negócios em IA criativa e IA generativa, o que levou à atual onda de empresas que estão indo incrivelmente bem — primeiro imagens gerativas, depois vídeo e, agora, modelos de mundo. Esse mundo se tornou muito maior do que jamais poderíamos ter estimado ao analisar a geração anterior de softwares vendidos para Hollywood. E aí você tem a Cursor, que todos diziam ser apenas um “wrapper” de IA. Uma saída de US$ 60 bilhões. E os pesquisadores — quando meu marido estava fazendo seu doutorado no MIT, seu salário mal ultrapassava a linha da pobreza. Agora, os pesquisadores são quem todo mundo segue no Twitter.
Reum: Acho que ainda estamos no começo. A primeira onda de qualquer ciclo tecnológico, mesmo um tão acentuado e rápido quanto este, costuma ser a mais óbvia — mais concorrência, mais concorrida. É na segunda e na terceira ondas que as coisas ficam interessantes. Pense na sua infância: se você pegar uma pedra pesada, jogá-la com toda a força e fazê-la quicar na água, quanto mais pesada for a pedra e mais rápido você a jogar, mais longas serão as ondulações. É isso que vamos ter aqui. Fico animado pensando em daqui a dois, três, quatro anos, porque haverá modelos de negócios e empresas que não conseguimos imaginar hoje. Como investidor de capital de risco, essas apostas na segunda e terceira ondas são as mais difíceis de acertar — mas, se você acertar, como poucas pessoas estão pensando nisso, você paga avaliações mais razoáveis, e o retorno sobre o investimento tende a ser muito melhor.
A abertura de capital da SpaceX vai colocar muito dinheiro nas mãos das pessoas que moram aqui em Los Angeles — especialmente dos funcionários. O que isso significa para esse ecossistema?
Reum: Quando a Anthropic e a OpenAI finalmente abrirem o capital, haverá um grande número de investidores de capital de risco e institucionais. Nunca tanto dinheiro voltou e foi tão amplamente distribuído como vai acontecer com a SpaceX. Se alguém [nesta sala] tiver uma casa para vender, um barco, um avião — com certeza deve aproveitar essa oportunidade. Mas, mais importante ainda, todo grande evento de liquidez gera uma segunda onda. O ciclo anterior de Los Angeles produziu empresas como a Riot Games, o Tinder e o Snap. Esta é uma ordem de magnitude diferente.
Três anos atrás, todo mundo dizia que São Francisco estava morta. Acontece que está um pouco menos morta do que as pessoas esperavam. Acho que o mesmo se aplica a quem descarta Los Angeles. Há muitas pessoas inteligentes aqui — tecnicamente, mas também pessoas que entendem de marca, conteúdo, criadores e influência. Essa primeira onda é de natureza técnica, e o talento técnico está concentrado em outros lugares. Mas o que vem depois das ondas técnicas? Novos modelos de negócios, pensamento criativo, compreensão da cultura. Essa será a próxima onda, e acho muito provável que ela tenha como centro Los Angeles.
Xu: O que é interessante é que a próxima fronteira da IA não é mais poder de computação — é o bom gosto. É fazer filmes, fazer vídeos, criar coisas que ressoem emocionalmente, criar coisas que se conectem com culturas específicas. São Francisco tem um talento técnico extraordinário, e é exatamente nisso que os modelos estão se tornando muito bons em automatizar e acelerar. Los Angeles tem bom gosto de sobra.
